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股市什么时候垮？-第3部分
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股灾并非没有预兆。三天前，10月21日华尔街刚刚经历了黑色星期一，交易所开市就遭大笔抛售，全天抛售量高达600多万股，以致股市行情自动记录器到收盘1小时40分后才记录完最后一笔交易。
按说股民们应该从中嗅到危险的气息，奇怪的是所有的人仍然保持乐观狂热的情绪，坚持认为这只是一次调整，股市仍将迈着牛步向前挺进。
乔治也不例外，他将别墅、汽车和加利福尼亚的一处农场全部抵押，用来购买股票和代垫客户资金，因为根据业内不成文的做法，客户购买股票只需付40％，另外60％由他向银行贷款，这样做的好处是能获得高额手续费。
离开盘还有三分钟时他的好友，著名经纪人威尔逊走进来，邀请他共进午餐，顺便谈谈圣诞节到欧洲度假的事，乔治愉快地答应了。
〃铛〃，华尔街交易所的钟声响起。
开始尽在意料中，指数循上一天的轨迹坚挺而缓慢地向上爬行，只是成交量稍大，乔治看了会儿，陪一位房地产商到办公室洽谈投资业务，等他们出来时，目瞪口呆地发现股指急剧下泻，声势比三天前还要猛烈。
第18节：1929，难以忘却的伤痛（4）
交易所正常的日交易额为200万到300万股，最多就是三天前，600万股。而这会儿数小时内竟有1000多万股股票洪水般涌入，可是没有一个买方！ 上午11点钟，股指出现更疯狂的一幕，几乎是直线下降！ 交易大厅仿佛成了疯人院，人们惊慌加狂乱地抛售、抛售、抛售…… 乔治毕竟在股海搏杀了十多年，比一般人沉得住气，但也是手足冰凉，浑身发软，短短几个小时，他的家产已由600万降至200万，还没算替客户垫款造成的损失。
秘书脸色苍白地过来告诉他，威尔逊自杀了，在5分钟前，爬到楼顶跳下去的。
乔治急匆匆跑到交易所门外，想见好友最后一面，然而他看到救护人员正围着七八具尸体忙得不可开交。
那天上午共有11个人自杀身亡，有银行家，有股票经纪人，也有投资者。
乔治跌跌撞撞回到办公室反锁好门，翻抽屉寻找手枪。
就在他将手枪保险打开时，一个电话救了他。
大通银行的威金，他的顶头上司提醒说不要灰心，摩根财团和国家银行主席米切尔已召集各大财团和银行开会，准备联手救市。
下午1点30分，纽约证券交易所副总裁惠特尼出场作秀，出价每股205美元购买美国钢铁股票，接着巨头们拿出总额2。4亿美元联合护盘基金，以高于市场的价格购买股票。
一番折腾最后总算以平局收场，乔治拖着疲惫的身躯回家时，被迎面而来的凉风吹得缩了缩脖子，他心里明白：股市的严冬将要来临。
第二天胡佛总统发表文告：〃美国的基本企业，即商品的生产与分配，是立足于健全和繁荣的基础之上的。〃 这位主张实行经济自由主义和放任主义的总统出面救市，也未能挽回受到惊吓和重创的股民的信心。
10月28日，〃黑色星期一〃，指数下跌49点，这一天财团巨头们商量的内容不再是救市，而是约束大家合法地抛出股票。
10月29日，〃黑色星期二〃，指数一泻千里跌至298点，比最高点累计跌幅达22％，《华盛顿邮报》将这一天形容为纽约交易所112年历史上〃最糟糕的一天〃。
乔治的另一个朋友惠灵顿先生，在年初拥有750万美元，作为一个冷静而理智的投资者，他购买了150万美元自由国债交给妻子，告诉她那将是两人以后所需的花销，万一有一天他向她要这些债券，就意味着他已丧失理智，一定不可以拿出来。
第19节：1929，难以忘却的伤痛（5）
10月30日，惠灵顿向妻子开口，说要追加保证金来保护他投到股市上的另外600万美元，可悲的是妻子被说服了。
11月5日，惠灵顿将750万美元输得干干净净，两天后他溺水身亡。
乔治没能参加朋友的葬礼，他和惠灵顿一样倾家荡产，而且还要偿还800多万美元的银行债务他的那些客户个个下落不明，无奈之下只能溜之大吉，偷偷跑到法国一个小镇上过着穷困潦倒的生活。
费雪教授几天之内也损失了几百万美元，从此负债累累，在精神和肉体的双重打击下苟活到1947年去世。
1930年到1932年，股市出现6次暴跌，道·琼斯指数跌至41点。
乔治大量持有的美国钢铁公司股票，股价由每股262美元跌至21美元。交易所开电梯的女工梅丽购买的通用汽车公司股票，从92美元跌至7美元。
在这场暴风雨式的股灾中，许多千万富翁、百万富翁一夜之间沦为贫民，数以千计的人精神崩溃，跳楼自杀。
美国著名幽默演员威尔·罗杰斯描述道：〃你必须排队才能挤到窗口跳下去。〃 这场股灾引发的经济大危机带来了严重的恶果，可以笼统概括为：千万家工厂、银行倒闭，全世界失业人数达3200万。
这时资本主义的冷酷性暴露无遗。一方面，大批工人流落街头，饥寒交迫；另一方面，为维持垄断价格，资本家将大批的牲畜用枪射杀后埋葬，整船的橘子投入大海，成吨的牛奶倒入密西西比河，还用玉米和小麦代替煤做燃料。
我们的教科书就是以此证明资本主义制度的腐朽性。确实，当股灾已不可抗拒地蔓延时，历史学家小阿瑟·施莱辛格就惊呼道：〃资本主义已经走到尽头了！〃 经济危机下的各国政府内忧外患，为维护本国利益纷纷加强贸易保护的措施和手段，从而进一步加剧恶化了世界经济形势。资源较少、金融力量相对薄弱的德国、日本和意大利相互靠拢，逐渐在经济、政治合作的基础上形成军事侵略集团，在世界范围内与英国、美国、法国等国家争夺市场和原料，最终导致第二次世界大战的爆发。
3。大崩溃的根本原因 每次重大经济事件发生后，必然涌现出一批指点江山激扬文字的经济学家，他们叼着烟斗，蹙着眉头，语气深沉地告诉人们：我早就预见到股灾会发生。
什么事情都是这样，发生以后就知道其发生的必然性。
第20节：1929，难以忘却的伤痛（6）
可是1929年股灾产生的原因，学术界至今都没有形成统一的、令人信服的解释，只能说些泛泛而谈的空话，经济衰退、股市泡沫、投机过度等，套用到任何一次股灾上都适用。
说法之一：丑闻事件。
1929年9月20日，《华盛顿邮报》的记者揭露英国企业家哈崔是位一流的骗子，他伪造股票、发行未经授权的股票。专家们认为这个丑闻使投资者对纽约股市失去信心，因此成为导致股市大崩盘的导火线。
说法之二：股票分割被驳事件。
美国公用事业麻省分部在1929年10月初驳回波士顿艾迪生公司股票分割的申请，同时对外宣称股价已飙得太高，认为到了适可而止的时候了。从而引发投资者的惊慌，使其争先恐后地将股票变现。
说法之三：银行参与炒股。
股市扶摇直上产生极大的利润空间，银行家们不顾风险将客户的存款全部投资在股市上，以图赚取快速回报。当股市下跌时银行难以从中脱身，因而出现头寸紧张、不能及时兑付客户存款等现象，客户们对银行信用产生怀疑，一哄而上进行挤兑，最终导致银行倒闭。
说法之四：公司、券商欺诈和滥用职权行为。
由于持续的牛市存在暴利与机遇，不少上市公司和券商开始玩起了小聪明，在股市交易和信息披露中搞欺诈和滥用职权，以图从中牟利。
最突出的就是所谓〃联合投资〃集团，即几个大券商或投机家结成联盟，针对某几只股票串通起来进行炒作，成员之间相互用大单买卖，造成交易量活跃、股价上涨的表象，吸引不知内情的投资者盲目入市，追高购买，而〃联合投资〃的成员则在一定时期抛出股票获利了结。
拿今天的话来说叫〃对敲〃，是庄家吸引散户上钩的常见手段。
这种行为被揭露后引起轩然大波，投资者们纷纷撤出股市。
说法之五：股指期货惹的祸。
投资者舍不得放过股市里一夜暴富的机会，大批中小投资者从证券公司办理融资融券业务做股指期货。
牛市里炒股似乎是合理、低成本和容易赚钱的方式，但股市下跌后股指期货特有的风险开始显现。只要信用底线被击穿，证券公司就要求投资者补仓以恢复其抵押信用。无法补仓的投资者唯一的方式就是低价卖出股票用以还款。
大量低价卖出股票的结果是使股价直线下跌，从而招来更多追加抵押金的要求，致使市场陷入恶性循环，引发了股市恐慌性抛售。
说法之六…… 这个学术问题足以专开一门学科，但有一点却是各个流派都认可的，即投资者非理性乐观的情绪是产生这场股灾的根本原因之一。
20世纪初美国经济蓬勃发展，工商业不断扩充，人们袋子里的闲钱越积越多，许多人开始涉足证券投资。因需求上涨，股票价格不断上升，丰厚的利润像磁铁般把更多的人吸进股市，其后果是股票价格被推高到远远超过了它的实际价值。
这时通用汽车公司总裁又发表了对新时代的看法〃人人都应该富裕〃，胡佛总统也认为，〃我们正在取得对贫困战争决定性胜利的前夜，贫民窟即将从美国消失〃。
连总统都如此乐观，老百姓焉能不陷入狂热？
1929年到1954年，连续25年熊市，美国股民应该是世界上心理承受能力最强的股民了。
第21节：1997，亚洲的噩运（1）
1997，亚洲的噩运
1。一份报告引发的危机 1997年7月2日，中国正在举国欢庆香港回归，沉浸在喜悦中的人们几乎没有注意到，就在这一天，泰国政府宣布放弃实行了多年的与美元挂钩的汇率政策，当天，泰铢贬值近20％。一夜之间，泰铢失去了15的国际购买力。
投机家索罗斯成了大闹天宫的美猴王，挥舞着如意金箍棒所向披靡。
菲律宾比索、印度尼西亚盾、马来西亚林吉特以及一向坚挺的新加坡元相继成为国际炒家的攻击对象。
10月下旬，国际炒家移师国际金融中心香港，矛头直指香港联系汇率制。这时台湾突然弃守新台币汇率，一天贬值3。46％，加大了对港币和香港股市的压力，27日香港恒生指数大跌1211。47点；28日又下跌1621。80点，跌破9000点大关，香港特区政府重申不会改变现行汇率制度，准备与国际炒家血战到底。
11月中旬，韩国爆发金融风暴，韩元兑美元的汇率跌至创纪录的1008∶1。韩国政府不得不向国际货币基金组织求援，暂时控制了危机。但到了12月韩元兑美元的汇率又降至1737。60∶1。
韩元危机冲击了在韩国大量投资的日本金融业，1997年下半年日本多家银行和证券公司破产，东南亚金融风暴演变为亚洲金融危机。
乘美国股市动荡、日元汇率持续下跌之际，国际炒家对香港发动新一轮进攻，将股市打压跌至6600多点。香港特区政府予以回击，动用外汇基金进入股市和期货市场以稳定市场，一个月后，国际炒家损失惨重。
第22节：1997，亚洲的噩运（2）
与此同时炒家们在俄罗斯更遭惨败。俄罗斯中央银行1998年8月宣布年内将卢布兑换美元汇率的浮动幅度扩大到6。0 ∶１～9。5∶1，并推迟偿还外债及暂停国债券交易。
卢布立即贬值70％，俄罗斯股市、汇市急剧下跌，引发金融危机乃至经济、政治危机，在俄罗斯股市投下巨额资金的国际炒家大伤元气，并带动了美欧国家股市和汇市的全面剧烈波动。
1999年，亚洲金融危机基本结束。
亚洲（特别是东亚）会爆发金融危机，出乎大多数经济学家的意料他们总是很意外，因为他们从没猜对过。1993年世界银行发表了《东亚的奇迹：经济增长和政府政策》，东亚国家被视为发展中国家的优等生，东亚模式成为南美、拉美学习的榜样。群英荟萃的国际货币基金1996年底在雅加达开会，会上专家们一致认为东南亚联盟的经济前景非常良好。
当时只有少数经济学家对东亚模式提出质疑。
克鲁格曼就是一个。1994年他发表的《亚洲奇迹的神话》中指出，东亚奇迹其实是靠高投资驱动的，高投资并没有带来生产率的增长，而生产率才是一个国家经济发展中最实实在在的东西，因此东亚的经济增长是不可持续的，所谓东亚四小龙，其实是四只虫。
他的观点引来如潮反驳，专家们认为东亚的高投资率在经济上是合理的，因为投资回报相对较高。
亚洲金融危机爆发后克鲁格曼名声大噪，虽然他没有想到事情会恶劣到这个程度。
1996年联合国发表了一个报告，说由于劳动力价格的提高，东亚的经济起飞已经基本结束，但这不是真正的原因。从宏观基本面的情况来看，在爆发金融危机之前，东亚国家的财政状况并不差，通货膨胀率也不高，唯一出现恶化的宏观指标是1996年东亚的出口恶化，那是因为当年电子市场不景气。
1996年3月，两位女经济学家Carmen Reinhart和Graciela Kaminsky合作发表了一篇讨论银行危机和货币危机关联的论文。
论文发表后没有引起专家们的关注，因为论文中的例子大部分选择的是拉美国家。拉美国家往往有大量的赤字，通货膨胀率也很高，但是东亚国家的财政赤字并不严重，通货膨胀率也很低。
但一个基金的分析员读到这篇论文他是新西兰人，叫Jones，是直接引发泰国金融危机的关键人物他专程飞到曼谷进行深入研究和分析，结果发现泰国的经济形势确实不妙。
第23节：1997，亚洲的噩运（3）
泰国在20世纪90年代初期就开放国内银行业，金融机构可以给本地顾客提供美元贷款。客户更愿意借美元，因为美元利率比泰铢利率低，于是，美元外债急剧增长。
到1997年8月，泰国共有900亿美元外债，其中大部分用于房地产投资。从1992年到1996年，曼谷共建房子75。5万套，比国家原本计划的数量多一倍。住宅空置率达30％，商业用房空置率达14％，这导致贷款质量下降和汇率风险增加。
泰国银行家并不担心，他们自认为与企业和政府的关系很铁，不怕收不回贷款。此外日本在东亚有大量的投资，所以，万一出事，相信日本会出手救助。
不过此时的日本已发生了微妙的变化，日本银行业的不良贷款逐年上升，日本银行家开始小心谨慎起来，不太可能做好人好事。
1997年2月份，Jones写了一个报告，断言泰国很可能爆发金融危机，他在报告中写道： 泰国的固定汇率制度面临压力，中央银行已经连续6个月失去外汇储备，基本面情况相当脆弱……银行、债务危机伴随着财政状况而恶化，1996年泰国财政赤字占GDP的8％，而且1997年没有改善的迹象……政府还失去了对财政政策的控制，1996年政府支出提高了30％，这是最近20年来增长幅度最大的一年。与此同时经济的缓慢增长导致财政收入不足，因此泰国的财政状况严重恶化。
在报告最后一行他写下自己的建议：做空泰铢。
然后他将报告提交给一个人。
索罗斯。
索罗斯精心研究后很快指令基金建立了数十亿美元的空仓。
几个月后Jones回到曼谷时，他所预期的银行危机已经变成一个全面的金融风暴。
历史就是这样，经常在不经意间被一两个人所左右。
2。亚洲出了什么问题 现在让我们回过头来分析一下亚洲金融危机的特点，以便检讨中国在经济政策走向方面的选择。
亚洲金融危机爆发之初，西方经济学界很兴奋，经济学家们高呼：〃亚洲终于出事了！〃神情同那些预言中国会出事的人看到〃非典〃发生时的兴奋劲一样。
后来国际经济学界认识到，亚洲金融危机不只是亚洲的问题，国际组织也有问题。亚洲金融危机之所以发生，一个重要的原因就是这些国家在国内金融体制没有发展、改革到比较成熟的程度时，过早开放了本国的资本市场和金融市场。
第24节：1997，亚洲的噩运（4）
20世纪八九十年代国际组织的那伙经济学家们到世界各地〃传经布道〃，主要任务就是催促各国开放资本和金融市场，根本不顾及那些国家的现实情况反正他们不需要为此带来的后果负责。
亚洲金融危机出现后，他们又指责说危机都是亚洲国家的体制弱点，如权贵资本主义、裙带资本主义、法制不健全、金融监管不健全等所造成的。
既然法制、金融监管不健全，为什么还要过早地开放资本市场和金融市场呢？
后来国际组织终于不再鼓吹发展中国家开放资本和金融市场了，而是建议它们循序渐进，先搞好国内的发展、改革，健全体制，然后再逐步地开放。
世界上每次出现的金融危机都不一样，亚洲金融危机有什么不同呢？
第一个特点在于出现了〃资产泡沫〃。
追溯20世纪80年代乃至70年代，拉美出现过种种金融危机，主要因为财政赤字、外债、通货膨胀、货币贬值等问题。全球经济界总结拉美国家出现金融危机的原因后得出了一个共识：要重视国内财政的平衡，防止通货膨胀，推行市场经济。
有了这个教训，亚洲各国较为成功地防范了这方面的风险，财政赤字和政府外债都不高，泰国、印度尼西亚、马来西亚等国外债都不是很多。
但是另一个问题出现了，资本流动泡沫。
以泰国为例，1997年时经济仍然一片红火，市场开放、财政盈余，外汇储备有380亿美元。然而细细分析就会发现，绝大多数投资逐渐转向物业市场投机，转向股市、汇市，一个非生产性的巨大泡沫业已形成。泰国当局面对失控的经济局面已束手无策，为了遏止工资膨胀和吸引外资，要维持高利率 ；高利率却又使本来债台高筑的泰国经济更加被动，脱身之道只有让泰铢贬值。从而陷入索罗斯的圈套。
因此预防通货膨胀的同时，还要预防资产膨胀，如何平衡资本市场和要素市场的发展，是中国经济政策需要重点把握的问题。国家发行的货币就像流动的江水，如果被源源不断的外来资金融入其中，那么即使在产品市场和要素市场上不出现通货膨胀，也可能在资本市场上出现膨胀，例如房价飞升、股市暴涨，两者虽然有区别，但都是风险。
第二个特点，这是在金融全球化背景下第一次在发展中国家发生的金融危机。
金融危机大致可分为两类，一类发生在发达国家，由于资本自由流动产生危机。另一类是在发展中国家，与外界比较隔绝，主要由于债务危机导致支付危机，支付危机又导致货币贬值。
第25节：1997，亚洲的噩运（5）
而亚洲金融危机则大不一样。20世纪80年代到处都鼓吹全球化，各种资本在全球范围内大规模投资，东亚国家顺势开放了包括股市在内的所有金融市场，大量资本流进流出，很容易发生监管不力等问题。
因此这场金融危机应该是金融市场全球化带来的新型危机。
我们再把目光转回到中国。
目前我国的资本流动性也在不断提高，上千亿的美元外汇储备增长大部分是通过资本账户发生的。
资本账户的盈余是如何产生的呢？在我国外汇储备增长中，比较大的部分是外贸顺差造成的，另外至少还有13，有时甚至还多一些的外汇储备增长却是资本的流动所造成的，大量外资涌入中国生产、商业、经贸、资本等各种市场进行投资，正是这些资金的流入引起贸易顺差。
金融全球化已是不可逆转的大趋势，随着我国资本账户进一步开放，防范全球资本大进大出可能带来的金融风险将是一个重要的课题。
第三个特点是亚洲金融危机暴露出全球金融治理体系存在重大缺陷。
资本流动是在全球范围内发生的，可全球却没有一个系统的监管体系。发达国家初步形成一套比较健全的监管体系，发展中国家还在黑暗中摸索，有时不小心就摸进索罗斯式的陷阱里去了。
就好比体育运动会，如果各个国家都关起门来自己搞比赛，肯定五花八门不成气候，直到奥运会出现后统一标准、统一项目，全世界各个国家和地区的选手们才有了同场竞技的可能。
亚洲金融危机的发生暴露出全球化条件下全球治理结构的缺陷，暴露出这种治理结构的不对称。尤其是对发展中国家而言，由发达国家和国际资本主宰的金融全球化存在着严重的水土不服和先天不足。
新兴加转轨的中国应该如何面对这种局面呢？
一个显而易见的情况是，原来中国A股股市的走势自成体系，无论华尔街股市风云变幻、波谲云诡，中国股市始终按自己的轨道独立运行。随着一大批在香港上市的权重股陆续回归，如中石化、中石油、中行、工行、建行、神华等，A股市场明显与香港股市共进退，而香港股市向来以华尔街为风向标。
华尔街股市变幻、美国次级贷款，这些事情不再遥远。它们将通过中国股市的起落切切实实地告诉我们，不管是否愿意，中国股市实际已纳入全球股市的大家�
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