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皮德林的投资-第2部分
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这些让人注目的成功投资者的数量远远比不上普通的基金管理者，以及各种各样的追随者，守旧的投资者，以及受到各种规则约束的无主见的投资者多。
你必须理解我们这一行的思维方式。我们读相同的报纸和杂志，听相同的经济学家对市场进行分析。坦白地说，我们的命运可以说是一模一样。我们当中很少有人的做法会与大家的相悖。如果有高中辍学的学生经营证券共同基金，我会吃惊。我也在怀疑是否有冲浪运动员或者以前的卡车司机在管理共同基金。
在我们这一行，你不会找到很多受过良好教育的年轻人。我的妻子曾经对这一流行的理论做了一些研究：即人们在30岁之前不会有什么卓越的创新才能和睿智的思想。另一方面，由于我现在已经45岁并且还在掌管富达麦哲伦基金，所以我非常想说出色的投资业绩与年龄无关。并且由于中年投资者已经经历过各种不同类型的市场，因此他们比没有经历过这些市场的年轻投资者更具有优势。
然而，也是由于大多数的基金管理者都是中年人，所以这一行业扼杀了年轻人和老年人中潜在的投资才能。
华尔街的滞后性
对于每一只我努力挑选出来的前景看好的股票来说，如果能够自由地增加其资产组合中个股数量的专业投资人员有100个，我敢肯定有99会购买。但是由于下面这些即将阐明的原因，他们不能这么做。原因就在于他们与那些业绩优秀的股票之间存在着太多的人为障碍。
就目前的体制而言，在被大机构投资者和受人尊敬的华尔街分析家们（其实就是那些对各种行业和公司进行跟踪分析的人员）列入推荐购买的股票名单之前，一只股票不可能真正地吸引投资者们的目光。由于投资者都在等别人首先购买某一只股票，因此每当有股票成交时就会引起众人的注意。
the limited公司的情况是说明华尔街滞后性的一个很好的例子。1969年该公司上市时，它几乎不为大机构投资者和知名的分析家所知。上市时股票的承销商是一家名为vereoe的小公司，它位于俄亥俄州首府哥伦布，而the limited公司的总部也在那里。那时the limited的主席莱斯利。威克斯纳的高中同学彼得。海利德是vereoe的销售经理。海利德把华尔街对the limited公司的股票反应冷淡这一事实归因于当时的俄亥俄州的哥伦布不是一个能吸引公司投资的地方。
在一位孤独的分析人员（即怀特。魏尔德公司（white weld）的苏茜。霍姆斯（susie holmes））对the limited公司研究了几年之后，1974年第二位分析家－－波士顿银行的马吉。吉莉姆（maggie gilliam）才对the limited公司产生了兴趣。如果不是因为遇到了暴风雪使她在奥黑尔机场（O'Hare）逗留期间恰好光顾了位于芝加哥伍德菲尔德（woodfield）购物中心的the limited服装专卖店；她也就不会注意到the limited公司的股票了。值得称道的是吉莉姆女士对自己无意间的发现留了意。
第一个购买the limited股票的机构投资者是T。Rower新前景基金定价公司（T。Rowe price new horizons fund）；而此时已经到了1975年的夏天。那时the limited公司在全国范围内已经开了100家服装专卖店。许多具有敏锐观察力的购物者们在这期间本应做出自己应有的判断；但实际情况却不是这样。一直到了1979年，才有两家机构投资者购买了the limited公司的股票，而它们两家的持股数量也仅占该公司总流通股本数的0。6％。the limited公司里普通职员和主管成了公司的主要股东，而我们下文会讨论出现这种内部人员购买公司股票的情况时通常表明该公司的经营状况不错。
1981年，已经开了400家专卖店的the limited公司的事业如日中天，而此时也仅有6位分析人员对这家公司进行跟踪分析。这时距离它被吉莉姆发现的时间又已经过了7年。1983年当该股票涨到9美元时，从1979年就开始购买该股票的长期投资者的投资已经涨了18倍，而在1979年时，它的股价却仅为50美分（这是经过拆股调整的股价）。
是的，我知道在1984年the limited公司的股价又跌到了5美元，跌了将近一半，但是这家公司的业绩依然良好，因此这时又给投资者提供了另外一次买进的机会。（正如后面的章节中将要解释的，如果一只股票的价格下跌时公司的收益还在不断增加，那么比较可取的做法就是继续持有它，而更好的做法则是再补仓。）直到1985年the limited公司的股票涨到了每股15美元时，分析家们才真正注意到它的存在并对它大加赞扬。事实上，由于专家们对该股票的极力推荐以及机构投资者的旺盛需求使得它的股价一路狂涨到与公司实际业绩不相符的52 7/8美元。那时，已经有30多位分析家在对the limited公司的股票进行跟踪分析（37位分析家），并且还有很多人仅仅因为及时看到了the limited股价的下跌而一举成名。
我所喜欢的丧葬业公司Sci的股票是在1969年上市的。在它上市后的10年里，竟然没有一位分析家对它表示过丝毫的关注！这家公司费了九牛二虎之力希望引起华尔街人的注意，而最终注意它的却是一家名为安德伍德纽毫斯（Underwood Neuhaus）的小投资公司。希尔逊公司（Shearson）是第一家对它感兴趣的大经纪商公司，那是1982年。而那时它的股票已经涨了5倍。
确实，如果1983年你以每股12美元的价格购买SCI的股票并在1987年以30 3/8美元的价格将其卖掉，那么你仍有机会让你的投资翻番，但是这一次成功给你带来的喜悦一定比不上你在1978年就已经购买了该公司的股票并且到1987年涨了40倍这个成功给你带来的喜悦多。
因为几乎人人都参加过葬礼，所以许多投资者都知道有这样一家公司，并且这家公司的经营状况一直很好。事实证明由于丧葬服务业不属于标准行业分类中的任何一个行业，既不属于休闲行业，也不属于耐用消费品行业，所以华尔街的所谓专家们没有注意到SCI的存在。
在整个20世纪70年代当速波公司的股票以最快的速度上涨时，只有三四位主要的分析家紧密注意着它的走势。1977－1986年间，Dunkin’s donuts公司的股票涨了25倍，即使这样也只有两家主要的经纪商公司关注着它。而在5年前，一家关注它的公司都没有。而只有一些地方性的经纪商公司，例如亚当斯公司（Adams）、哈克尼斯公司（Harkness）以及波士顿的希尔公司（Hill）对这家公司产生了浓厚的兴趣，但是在你吃了该公司的油炸圈饼之后，你可能也会激起购买该公司股票的欲望。
Pep boys是另一只我将要推荐的股票，1981年这只股票每股的价格还不到1美元，1985年在受到3位分析家的注意之前就已经涨到了9 1/2美元。而随着对Stop&shop公司进行分析的分析家的数量从1增加到4，其股价也从每股的5美元涨到了50美元。
我还可以再继续罗列一些事实，但是我认为我和你们都已经找到了投资的关键所在。请将上面提到的情况与IBM和埃克森石油公司（Exxon）的情况做一下比较，通常情况下对IBM进行跟踪分析的经纪商公司的分析家有56人，而对埃克森石油公司进行跟踪分析的有44人。
4项检验
那些认为华尔街的专家们都在拼命寻找购买前景看好股票的理由的人对华尔街的了解还是太少。基金管理者们最有可能寻找的是没买这类股票的理由，这样他就可以在这种股票上涨时提供合适的理由来为自己的没买举动辩解。诸如“公司规模太小不值得购买”这样的理由最常见，再就是“这只股票没有历史记录”，“这家公司处在没有成长前景的行业中”，“公司的管理实在不敢恭维”，“公司的雇员都属于同一工会”，以及“这种公司承受不了竞争压力”。这些借口跟这样一些断言几乎可以说是有异曲同工之妙，如“Stop&shop公司永远也不会盈利，因为它会在竞争中被7－11便利连锁公司击败。”或者“Pic’N’Save公司永远不会有什么利润，因为它会被希尔斯公司（sears）击败”，或者“租车代理公司不可能有机会竞争过hertz和avis公司。”这可能会是些值得探究的合理判断，但是这些论断却经常被用来强化一个仓储间做出的判断。
只有极少数的专家才有勇气购买不被众人所知的La Quinta汽车旅馆公司的股票，这种做法如履薄冰。事实上，当面临在一家默默无闻公司的股票上大赚一笔和确保在一家已经被认可的公司的股票上损失较少这两种选择时，无论是典型的共同基金管理人员，养老基金管理人员，还是公司资产组合管理人员都会欣然选择后者。能赚大钱固然好，但在投资时更为重要的是当你的投资策略失败时，要让自己的损失尽可能少。华尔街对此也有一条不成文的规则：“如果你是因为购买IBM的股票而使客户的资金遭受损失，你永远不会因此而丢掉你的饭碗。”
如果你买了IBM的股票后它的股价下跌了，你的客户和老板的问题是“该死的IBM最近怎么了？”但如果是La quinta汽车旅馆公司的股票下跌了，他们就会这样问：“你最近是怎么了？”这就是为什么当有两个分析家关注La quinta汽车旅馆公司的股票并且其股价只有3美元时，具有安全意识的资产组合管理人员不买它的原因。当沃尔玛百货连锁公司的股票只卖4美元时他们不买它，因为那时沃尔玛还是一家坐落在阿肯色州一个小镇上的不大起眼的小公司，但是很快它的股价就飞涨起来。慢慢地沃尔玛公司在全国每一个大城市都开了分店，并且有了50位分析家对它进行跟踪分析，同时《人物》周刊还对它的主席进行了专访（他是一位行为怪异的亿万富翁，经常自己开着小型轻便货车去上班），这时他们才购买了它的股票，而此时其股价已经涨到了40美元。
最糟糕的从众买股票的情况发生在购买银行的养老基金和保险公司的股票时，这种股票的买卖要经过事先的批准。90％的基金管理人员要做到选择“资产的多样化”，这是一种所谓的防止破产的自我保护形式。而“资产多样化”能引起诸如下面例子所提到的麻烦。
两家公司的总裁史密斯和琼斯像以往一样正在一起打高尔夫球。他们两个在河城（river city）的国民银行都开有养老金账户。在等待开球时，他们谈论起像养老金账户这样一些重要的事情，很快他们就发现这些年来史密斯的养老金涨了40％而琼斯的却只涨了28％。本来两个人应该玩得很高兴，但是出现了这一情况后琼斯的脸色变得非常难看，而且情绪明显的不快起来。星期一一大早他就给银行的一位官员打电话询问为什么他的养老金要比史密斯少，因为两个账户都是由同一个部门办理的。“如果再有这样的事情发生”，琼斯吼道，“我将取消在贵行开立的养老金账户。”
如果各个账户的管理人员都从同样的股票中进行选择，那么养老金账户这次令人不快的问题很快就可以避免。如果采取这种做法的话，史密斯和琼斯就极有可能会享受到同样的待遇，或者说至少不会产生如此明显的差异使两个人都不高兴。这种结果不是最完美的，但是这种可以让人接受的中庸结果远比让人不快的资产选择的多样化来得舒服。
假设一个被批准购买的证券名单上包括30只精心挑选出来的个股，并且每只个股都是由一位不同的分析家或者基金管理人员独立挑选出来的，那么你就可能拥有一个动态的资产组合。但是通常的做法是名单上的每一个股票必须同时被这30位管理人员接受，不过既然不存在一部由委员会共同写成的名著或者交响曲，那么也不会有一个由委员会全体成员共同选择出来的资产组合。
在此我想起了冯内古特（vonnegut）的一个短篇故事，故事中那些有才能的从业者故意隐藏起他们的身份（例如优秀的舞蹈演员穿上了厚厚的衣服，才华横溢的艺术家们则把他们的手指紧紧绑在一起，等等）。不让那些才能平庸的普通老百姓心烦。
我也记起在新衬衫的口袋里都会装有一张写有“4项检验全部合格”字样的质量合格卡。”“4项检验全部合格”这一原则也适用于选择股票这一过程，那么自命不凡的决策者们几乎不知道他们正在批准购买的都是些什么样的股票。他们并没有到处去公司参观或者研究各类公司的新产品，只不过是接受了别人的建议再把它建议给别人。每次买衬衫时我都会想到这些。
难怪资产组合管理人员和基金管理人员在选择股票时都表现得过于神经质。虽然从事资产组合管理工作的安全性几乎与做戈戈舞（gogo）和橄榄球教练一样，但是教练们至少还可以在每个赛季之间过得比较轻松。而基金管理人员则不同了，因为投资这种游戏一年到头都在进行，并且每过3个月急于知道结果的客户和老板就要对基金管理人员的工作业绩做一个总结和评估。
相比较而言，我所从事的为普通投资者管理资金的工作要比那些为专业投资者管理资金的人员的工作来得舒服一些。富达麦哲伦基金的大多数股东都是中小投资者，他们可以随时把基金卖出，但是不会逐一检查我的资产组合中个股的情况，然后再对我的选择提出一些批评性的建议，而这样的事情却曾经发生在Blind信托银行的布恩。道格身上。Blind信托银行曾受雇为怀特面包公司（white bread。inc）管理养老金账户。
布恩。道格非常了解他所选择的那些股票的详细情况。他曾在Blind信托银行做了7年的资产组合管理经理，在那期间他曾做出过一些非常有创意的投资决策。他所需要的条件就是不要有人干涉他的工作。另一方面，怀特面包公司的副总裁萨姆。弗林特也认为他了解他想选择的股票的情况，而且每隔3个月就要以怀特面包公司的名义对布恩。道格所选择的股票进行非常苛刻的审查。在每两次紧张的检查之间的时间里，弗林特还要每天给道格打两次电话要求道格不断调整其资产组合。道格对弗林特简直可以说是厌烦到了极点，他但愿自己从来就没有听说过弗林特或者怀特面包公司。他把时间几乎全浪费在与弗林特讨论究竟选择哪只股票上，以至于留给工作的时间几乎所剩无几。
一般说来基金管理者们要花将近1/4的工作时间来为其不久前的做法做出解释。首先是向自己的顶头上司，然后是公司经理－－也就是自己服务的客户进行解释（就像怀特面包公司的弗林特）。这里有另外一条不成文的规则，即客户的名气越大，资产组合管理人员为取悦其所需要的谈话时间也就越长。也有一些例外的情况，如福特汽车公司、柯达公司以及Eaton公司，但在一般情况下这是一条真理。
让我们再来说说这位目空一切的弗林特先生，他在审查道格最近的资产组合时看到了施乐公司的股票，施乐公司的股价目前为52美元。弗林特接着把目光转到了成本一栏，他看到施乐公司的股票是以32美元的价格买入的。“太棒了”！弗林特叫道，“我自己也不可能做得这么漂亮。”
弗林特看到的下一只股票是希尔斯公司的股票。这只股票目前的价格是34 7/8美元，而最初的买价则是25美元。“漂亮！”他向道格喊道。对道格来说幸运之处在于这些股票都没有注明购买日期，因此弗林特永远也不会知道这两只股票从1967年开始就已经存在于道格的资产组合中了，而那时正是喇叭裤在全国风行的时候。如果同样数量的资金分别在证券和货币市场基金上投资相同的时间，那么投资在证券上的回报比投资在货币市场基金上的回报要差一些，但是弗林特却看不到这一点。
随后弗林特又看到了七棵像树国际公司（seven oaks international）的名字，这恰好是我最喜欢的股票之一。我曾经奇怪这些优惠到底是怎么回事：当你把这家公司的优惠券从报纸上剪下来并在超级市场的收款台处交给营业员时，你就可以获得这样一些优惠，如亨氏番茄酱优惠15美分，windex优惠25美分等。你购物的超市将把这些优惠券收集起来在一起并把他们寄给位于墨西哥的七棵像树公司，在那里的工作人员要对这些优惠券进行核对、处理和清算，就像联邦储备银行清算支票一样。通过做这项枯燥无味的工作七棵像树公司赚了一大笔钱，并且它的股东们也获得了丰厚的回报，这确实是一家没有名气，令人厌烦，利润丰厚而名字又让人费解的公司，但是我喜欢购买它的股票。
弗林特从来没有听说过七棵像树公司，而他惟一知道的情况就是在所购买证券的名单上做的记录：买时的价格为每股10美元，而现在每股是6美元。“这是怎么回事？”弗林特问道。“竟然跌了40％！”他这样一发问，使得道格不得不用这次会面余下的时间来为这只股票辩护。类似的事情出现过两次后，他发誓再也不买这类公司的股票而是抱定施乐和希尔斯公司的股票。他还决定在最早的机会来临之际卖掉七棵像树公司的股票，以使这一次的记录永远地从他的记忆中删除。
道格再一次转变为与“公众思想”相一致的思想，并且不断提醒自己说只有选择大家都关注的公司的股票安全性才能更高些。道格这样做时忽视了这样一些不知道是剧作家埃斯库罗斯（aeschylus），还是歌德（goethe）或者电视明星阿尔夫（alf）曾经说过的名言：
两个人可以组成一家公司，三个人就会变成乌合之众
四个人组成两家公司
五个人除了组成一家公司还会再形成一个乌合之众
六个人则成了两个乌合之众
七个人组成一个乌合之众和两家公司
八个人或者组成四家公司或者组成两个乌合之众和一家公司
九个人就组成三个乌合之众
十个人或者组成五家公司或者组成两家公司和两个乌合之众
即使七棵像树公司本身没出什么问题（我认为这家公司本身没有问题，因为我还有一小部分该公司的股票），并且事后也证明了其股价又涨了10倍，这只股票也会从怀特面包公司养老金账户的资产组合中被剔除出去，因为弗林特本人不喜欢这只股票，就像那些本应卖掉而因为受到弗林特的钟爱没有被卖掉都股票一样。在我们这一行，不分青红皂白就把目前正赔钱的股票卖掉的做法被叫做是“销毁证据”。
在那些老练的资产组合管理人员中，“销毁证据”这件事做得非常巧妙，并且丝毫不留痕迹。这让我怀疑它是否已经变成了资产组合管理人员的生存机制，并且我还怀疑它是否也会变成一种与生俱来的本能，以至于我们的后代会毫不犹豫地就这样做了－－就像驼鸟一出生就会把它们的头埋在沙里一样。
实际上，布恩。道格在第一次机会出现时如果不把七棵像树公司的股票卖掉，那么他将会被公司解雇，而由他所构造出来的这个资产组合将会由另一位愿意“销毁证据”的人来接管。而一位继任者总是希望开始时给人留下一些美好的印象，而这就表明他会继续持有施乐的股票而把七棵像树公司的股票卖掉。
在我的许多同事大叫“这真是一种罪恶”之前，让我再赞扬一下那些属于例外情况的著名大公司。在纽约城外的许多地方性银行的资产组合管理部门很长一段时间内在选股方面做得非常出色。许多公司，特别是中小型公司，在管理养老金方面的表现也非常突出。从全国范围看，一定会涌现出大批为保险基金、养老基金以及信托公司服务的优秀人员。
沉默的洛克菲勒
无论何时，当基金管理者们确实决定要购买一些让人兴奋的金融资产时（这种做法会突破所有的社会和政治上的障碍），都有可能会被各种书面的规则和规定所限制。一些银行的信托部门不允许购买有工会的公司的股票，而另外一些则不让购买无成长性企业或者特定行业的股票，例如电子设备业、石油工业、钢铁工业。有时也可能出现这种情况，即基金管理者不能购买名字以“r”开头公司的股票，或者是名字中有“r”公司的股票只能持有几个月，这种规则借自牡蛎的吃法。
如果这些不是银行或共同基金制定的规则，那么它就是SEC（SECURITIES and exchange mission，证券交易委员会）制定的规则。例如，sec声明，共同基金所持有的任何一家给定公司股票的数目不能超过其总股本数的10％，而且投资于任何一只给定股票的金额也不能超过基金总资产的5％。
各种各样的限制的目的都充满了善意。制定限制规则的第一个作用就是既可以避免基金公司把“所有的鸡蛋都放进同一个篮子里”（后面会对此做出进一步的阐述），又可以防止基金公司用卡尔。艾尔（Carl icahn）的方式恶意收购某一家公司（下文对此也会进行详述）。第二个作用就是强制大基金公司只选择1000家有名大公司中的90100家公司的股票。
假定你管理一个有10亿美元资产的养老基金，并且不能自由地进行多样化管理，你只能从40种被允许的
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